عملة مستقرة：داخل السلسلة النقد العام وإعادة بناء النظام المالي

نظرة عامة

تعمل عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزانة الأمريكية على بناء نظام نقد عام (M2) داخل السلسلة بهدوء. حاليًا، بلغ حجم تداول عملات مستقرة الرئيسية 2200-2560 مليار دولار، ما يعادل حوالي 1% من M2 الأمريكي (21.8 تريليون دولار). وتمثل حوالي 80% من الاحتياطيات المخصصة في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل واتفاقيات إعادة الشراء، مما يجعل الكيانات المصدرة مشاركًا رئيسيًا في سوق السندات السيادية.

أدى هذا الاتجاه إلى تأثيرات واسعة النطاق:

1. لقد أصبح مُصدِروا العملات المستقرة مشترين رئيسيين لسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، حيث يمتلكون ما مجموعه 1500-2000 مليار دولار، وهو ما يمكن مقارنته بحجم الملكية لدول ذات سيادة متوسطة الحجم.

2. داخل السلسلة حجم التداول يرتفع بشكل كبير، ويصل إلى 27.6 تريليون دولار في عام 2024، ومن المتوقع أن يصل إلى 33 تريليون دولار في عام 2025، متجاوزاً إجمالي الشركات الكبرى لبطاقات الائتمان.

3. من المتوقع أن يؤدي مشروع القانون الجديد الذي اقترحه ترامب إلى زيادة الدين العام بنحو 3.3 تريليون دولار، ومن المتوقع أن تستوعب العملة المستقرة هذه الزيادة في عرض السندات الحكومية.

4. ستقوم التشريعات القادمة بتحديد سندات الخزانة كأصول احتياطية قانونية، مما سيؤسس أساسًا مؤسسيًا لتوسيع المالية العامة وإمدادات العملات المستقرة، مما يُشكل آلية رد فعل حيث يقوم القطاع الخاص بامتصاص العجز العام وتوسيع سيولة الدولار على مستوى العالم.

كيف تتوسع عملة مستقرة في النقد العام

عملية إصدار عملة مستقرة بسيطة ولكن لها تأثيرات ماكرو اقتصادية هامة:

1. يقوم المستخدم بإرسال النقد العام الدولار الأمريكي إلى مُصدر العملة المستقرة.

2. يقوم المُصدر باستخدام الأموال المستلمة لشراء السندات الأمريكية، ويقوم بصك عملة مستقرة بما يعادلها.

3. تُحتفظ السندات الحكومية كأصول ضمان في الميزانية العمومية للجهة المصدرة، بينما تتداول العملات المستقرة بحرية داخل السلسلة.

تشكّل هذه العملية آلية "نسخ العملة" معينة. تم استخدام النقد الأساسي لشراء السندات الحكومية، بينما تم استخدام العملة المستقرة كأداة دفع تشبه الودائع الجارية. لذلك، على الرغم من عدم حدوث تغيير في النقد الأساسي، إلا أن النقد العام حقق فعليًا توسعًا خارج النظام المصرفي.

تحتل عملة مستقرة حالياً 1% من M2، وزيادة 10 نقاط أساسية ستضخ حوالي 22 مليار دولار من "السيولة الظلية" في النظام المالي. يُتوقع أن تصل كمية العملات المستقرة إلى 2 تريليون دولار بحلول عام 2028. إذا ظل M2 ثابتًا، فإن هذا الحجم سيشكل حوالي 9% من M2، مما يعادل تقريبًا حجم صندوق سوق المال المخصص للمؤسسات الحالي.

من خلال تشريع السندات الحكومية كاحتياطي متوافق بشكل صارم، فإن الولايات المتحدة فعليًا جعلت من توسع العملات المستقرة مصدرًا تلقائيًا للطلب الهامشي على السندات الحكومية. هذه الآلية تجعل جزء تمويل ديون الولايات المتحدة خاصًا، حيث تتحول جهات إصدار العملات المستقرة إلى داعمين ماليين نظاميين. في نفس الوقت، من خلال التجارة بالدولار داخل السلسلة، فإنها تدفع بالدولار إلى آفاق جديدة من العولمة، مما يمكّن المستخدمين العالميين من حيازة وتداول الدولار دون الحاجة إلى الوصول إلى نظام البنوك الأمريكي.

تأثير على أنواع مختلفة من المحافظ الاستثمارية

بالنسبة لمحفظة استثمار الأصول الرقمية، تشكل عملة مستقرة الطبقة الأساسية للسيولة في سوق التشفير. إنها تهيمن على أزواج التداول في البورصات المركزية، وتعتبر الضمان الرئيسي في سوق الإقراض DeFi، بالإضافة إلى كونها الوحدة المحاسبية الافتراضية. يمكن أن يُعتبر إجمالي المعروض منها مؤشراً حقيقياً لمشاعر المستثمرين وتفضيلات المخاطر.

من المهم أن نلاحظ أن الجهات المصدرة للعملة المستقرة يمكن أن تحصل على عوائد من السندات الحكومية (حاليًا تتراوح بين 4.0% إلى 4.5%)، ولكنها لا تدفع فائدة لحاملي العملة. يشكل ذلك اختلافًا هيكليًا في الفرص بين صناديق السوق النقدي الحكومية. إن اختيار المستثمر بين الاحتفاظ بالعملة المستقرة والمشاركة في أدوات النقد التقليدية هو في جوهره موازنة بين السيولة على مدار الساعة وعائد الاستثمار.

بالنسبة لمستثمري الأصول التقليدية بالدولار، أصبحت العملات المستقرة مصدر الطلب المستمر على سندات الخزانة قصيرة الأجل. الاحتياطيات الحالية التي تتراوح بين 1500-2000 مليار دولار يمكن أن تستوعب تقريبًا ربع كمية إصدار سندات الخزانة المتوقع في السنة المالية 2025 في ظل سياق التشريعات الجديدة. إذا توسع الطلب على العملات المستقرة بمقدار تريليون دولار أخرى قبل عام 2028، يتوقع النموذج أن تنخفض عوائد سندات الخزانة لمدة 3 أشهر بمقدار 6-12 نقطة أساس، مما يجعل منحنى العائد في الطرف الأمامي أكثر حدة، ويساعد على تقليل تكاليف التمويل القصير الأجل للشركات.

تأثير العملات المستقرة على الاقتصاد الكلي

تقدم عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزينة الأمريكية قناة لتوسيع النقد العام تتجاوز آليات البنوك التقليدية. كل وحدة من عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزينة تعادل إدخال قوة شراء قابلة للتصرف، حتى وإن كانت احتياطياتها الأساسية لم يتم تحريرها بعد.

علاوة على ذلك، فإن سرعة تداول العملات المستقرة تتجاوز بكثير حسابات الودائع التقليدية - بمعدل سنوي يبلغ حوالي 150 مرة. في المناطق ذات معدل الاعتماد المرتفع، قد يؤدي ذلك إلى تضخيم ضغوط التضخم، حتى لو لم يحدث نمو في النقد العام. في الوقت الحالي، فإن تفضيل العالم لتخزين الدولار الرقمي يخفف من نقل التضخم على المدى القصير، ولكنه أيضًا يراكم على الولايات المتحدة ديونًا خارجية طويلة الأجل بالدولار، حيث تتحول المزيد من الأصول داخل السلسلة في النهاية إلى مطالبات على الأصول السيادية الأمريكية داخل السلسلة.

إن الطلب على العملات المستقرة على سندات الخزانة الأمريكية لأجل 3-6 أشهر قد ساهم في تشكيل منحنى العائد الأمامي المستقر، والذي يتمتع بعرض حساس للأسعار. هذا الطلب المستمر قد ضيق الفارق بين فائدة الفواتير وفائدة OIS، مما قلل من فعالية أدوات سياسة الاحتياطي الفيدرالي. مع زيادة تداول العملات المستقرة، قد تحتاج الفيدرالية إلى اتخاذ إجراءات أكثر حدة في التشديد الكمي أو زيادة أسعار الفائدة لتحقيق نفس تأثير التشديد.

التحول الهيكلي في البنية التحتية المالية

لقد أصبح حجم بنية تحتية للعملة المستقرة اليوم أمرًا لا يمكن تجاهله. في العام الماضي، بلغ إجمالي التحويلات داخل السلسلة 33 تريليون دولار، متجاوزًا إجمالي شركات بطاقات الائتمان الكبرى. تتمتع العملات المستقرة بقدرة على التسوية شبه الفورية، وقابلية البرمجة، وتكاليف منخفضة للغاية للمعاملات عبر الحدود (أدنى حد 0.05%)، مما يجعلها أفضل بكثير من قنوات التحويل التقليدية (6-14%).

في الوقت نفسه، أصبحت عملة مستقرة الخيار المفضل كضمان في قروض DeFi، حيث تدعم أكثر من 65% من قروض البروتوكول. السندات الحكومية المرمزة - أداة داخل السلسلة ذات عائد، تتبع السندات الحكومية قصيرة الأجل - تتوسع بسرعة، حيث تجاوزت نسبة النمو السنوي 400%. هذه الاتجاهات تولد نظام "الدولار الثنائي": عملة بدون فائدة للتداول ورمز ذو فائدة للحيازة، مما يزيد من تداخل الحدود بين النقد والأوراق المالية.

بدأ النظام المصرفي التقليدي أيضًا في الاستجابة. وقد صرح الرئيس التنفيذي لأحد البنوك الكبرى علنًا "سنكون على استعداد لإصدار عملة مستقرة مصرفية بمجرد السماح بذلك قانونيًا"، مما يظهر قلق النظام المصرفي بشأن انتقال أموال العملاء داخل السلسلة.

تأتي المخاطر النظامية الأكبر من آلية الاسترداد. على عكس صناديق النقد، يمكن أن تتم تسوية العملات المستقرة في غضون دقائق. في ظل ظروف الضغط مثل الانفصال، قد يقوم المصدر ببيع مئات المليارات من الدولارات من السندات الحكومية في نفس اليوم. لم يخضع سوق السندات الحكومية الأمريكية لاختبار الضغط في مثل هذه البيئة من الضغط الفوري، مما يشكل تحديًا لمرونته وترابطه.

النقاط الاستراتيجية والملاحظات اللاحقة

1. إعادة بناء فهم النقد: يجب اعتبار العملات المستقرة كجيل جديد من اليورو والدولار - بعيداً عن التنظيم، يصعب إحصاؤها، ولكن لها تأثير قوي على سيولة الدولار العالمية.

2. معدل الفائدة وإصدار السندات الحكومية: معدل الفائدة على السندات الحكومية الأمريكية القصيرة الأجل يتأثر بشكل متزايد بإيقاع إصدار العملة المستقرة. يُنصح بتتبع صافي إصدار العملة المستقرة مع مزادات السندات الحكومية الأولية، لتحديد الشذوذ في المعدلات والتشوهات في التسعير.

3. تكوين المحفظة الاستثمارية:

   • للمستثمرين في العملات المشفرة: استخدم عملة مستقرة بدون فائدة للتداول اليومي، وقم بتخصيص الأموال غير المستخدمة في منتجات سندات الخزينة المرمزة للحصول على عوائد.
   • للمستثمرين التقليديين: التركيز على حقوق ملكية جهة إصدار العملة المستقرة والهيكلية المتعلقة بعائدات الأصول الاحتياطية.

4. الوقاية من المخاطر النظامية: قد تؤدي التقلبات الكبيرة في عمليات الاسترداد إلى تأثير مباشر على سوق السندات السيادية وسوق إعادة الشراء. يجب على إدارة المخاطر محاكاة السيناريوهات ذات الصلة، بما في ذلك ارتفاع معدلات السندات الحكومية، وشح الضمانات، وأزمة السيولة اليومية.

لم تعد عملة مستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية مجرد أداة مريحة للتداول في العملات المشفرة. إنها تتطور بسرعة لتصبح "عملة ظل" ذات تأثيرات ماكرو اقتصادية - تمويل العجز المالي، وإعادة تشكيل هيكل أسعار الفائدة، وإعادة هيكلة طريقة تداول الدولار على نطاق عالمي. بالنسبة للمستثمرين في الأصول المتعددة وصانعي الاستراتيجيات الماكرو، فإن فهم هذه الاتجاهات والتكيف معها لم يعد خيارًا، بل أصبح أمرًا عاجلاً.