Strategy暗示暂停增持，比特币或将迎来关键转折点

Strategy公司CEO最近在社交媒体上发表了一则耐人寻味的言论，称"有时候你只需要持有"。市场普遍将此解读为公司可能暂停购买比特币的信号。

作为全球持有比特币数量最多的上市公司，Strategy一直秉持"比特币至上"的投资理念，投资者也早已习惯了其将"买入"视为核心策略。因此，Strategy的每一次暂停行动都会引发市场的高度关注，尤其是在此前连续13周增持比特币的背景下。

截至7月8日，Strategy持有的比特币总量已达59.7万枚，占比特币总供应量的2.84%。这一数字不仅远超其他上市公司，甚至是排名前100的上市公司(不包括Strategy)合计持有量的2.3倍。

根据Strategy向美国证券交易委员会提交的文件显示，截至6月30日，公司的数字资产价值为643.6亿美元，平均成本为70,982美元/枚。仅在2025年第二季度，其比特币公允价值就增值了140亿美元。

这些数据充分说明，Strategy不仅是比特币市场的重要参与者，更是影响市场情绪和价格走势的关键因素。从2025年以来的历史数据来看，Strategy每次暂停购买行为几乎都预示着短期行情的调整。那么，这次是否会有所不同？

为了持续购买比特币，Strategy需要大量资金支持。公司采取的主要策略是发行优先股进行融资。自2025年2月起，Strategy陆续发行了三种优先股：STRF、STRK和STRD，它们具有不同的收益机制和风险优先级。

这种融资结构的核心目标是在不严重稀释普通股股东权益的前提下，持续吸引新资金，为公司不断购买比特币提供资金支持，从而形成"发行股票-购买比特币-股价上涨"的良性循环。

从市场表现来看，Strategy的股票(MSTR)明显优于比特币本身，尤其是在近期"加密美股"热潮的推动下。较早发行的优先股STRK和STRF表现尤为出色，甚至大幅超越了MSTR的股票表现。

值得注意的是，Strategy的内部高管也参与了优先股的购买。今年3月，包括CEO和CFO在内的多名高管以85美元的价格购买了公司新推出的优先股。这种"自购"行为不仅传递了信号，也反映了公司管理层对未来回报的强烈信心。

然而，Strategy的高杠杆运作模式也带来了潜在风险。虽然这种策略放大了比特币上涨带来的账面收益，但也增加了现金流压力，尤其是优先股每年8%~10%的利息支出。

截至目前，MSTR的市值约为1129亿美元，企业估值在1200亿美元左右，对应的净资产倍数为1.7。这一估值水平的可持续性主要依赖于两个因素：比特币价格的持续强势，以及外部融资环境的稳定。

从营收角度来看，Strategy自身的"造血"能力呈现疲软态势。2024年公司软件业务收入仅为4.63亿美元，创下2010年以来的最低记录。2025年第一季度的总收入为1.111亿美元，同比下降3.6%。虽然订阅服务收入增长61.6%，显示出云服务和订阅模式转型的成功，但整体收入仍面临压力。

考虑到公司每年需要支付3~5亿美元的优先股利息，Strategy必须依靠"持续融资"来维持其运营模式。这种高度依赖外部融资的策略在牛市中可能运转顺畅，但一旦市场转向，公司的偿债结构、现金流稳定性将面临严峻考验。

尽管存在风险，一些分析机构仍对Strategy保持乐观态度。TD Cowen在最新研究报告中重申了对Strategy的"买入"评级，并维持每股590美元的目标价。他们认为，Strategy的"股权-比特币循环"模式使公司能够利用股票发行收入购买更多比特币，从而推动股价上涨和进一步的比特币购买，形成良性循环。

然而，Strategy的成功几乎完全建立在比特币价格稳定或上涨的假设之上。从某种意义上说，Strategy已经不再是一家传统意义上的科技公司，而更像是一个用软件业务包装的"比特币高杠杆资产管理平台"。这种模式的可持续性将在未来的市场周期中得到进一步检验。